油价大幅下滑、航油油价周期将显现.

基于航油在航空公司主营业务成本中的巨大占比,航空业存在典型的油价周期,在全球航空业历史上,曾数次出现由于油价大幅波动导致的航空周期波动,6月中旬以来,全球原油市场开始经历了长达5个月的持续下跌,截止11月30日,全球主要市场原油价格、新加坡航空煤油价格均下跌幅度接近30%,我们认为中国航空业由于油价波动导致的周期回升将显现。

目前时点满足“航空油价周期”出现的条件.

和大部分周期性行业一样,航空业大周期形成主要来自于需求端的巨幅变化,但不可否认的是,成本冲击是周期性行业利润波动的另一个主要来源,我们认为航油价格对航空业业绩产生显著影响要满足两个条件:1)供需格局变化较为平稳,否则产能利用率的波动将主导航空周期;2)油价波动幅度较大,展望2015年,在考虑经济增速继续小幅下滑的情况下,由于高铁分流和八项规定限制两仓两个因素边际作用已经很弱,航空供需格局预计将小幅度下滑,潜在客座率和行业票价水平同比下滑幅度将进一步收窄,供需格局的变化总体上较为平稳,此时,成本的剧烈冲击将成为主导行业周期变化的主导因素,即目前时点具备“航空油价周期”出现的条件。

基在目前油价水平,2015年航空业业绩将大幅提升.

我们认为两个原因使得此次的油价下滑会导致2015年行业业绩大幅提升,1)2015年行业供需格局较2014年波动不大,行业已经度过了产能利用率大幅下滑的阶段;2)2014年行业经过四年的持续下滑之后,业绩基数均相对较低,在假设2015年航油价格为目前油价的水平下,我们预计2015年中国国航、东方航空、南方航空2015年EPS分别为0.37元/股、0.26元/股、0.28元/股,分别同比增长约40%、53%、115%。

航空公司估值水平依然具有较大提升空间.

纵观四大航空公司上市以来的PB估值历史,一般呈现如下规律,1)在行业周期底部时,PB估值水平徘徊在0.9倍至1倍之间;2)在行业周期顶部时,PB估值水平在5-6倍之间;3)行业PB均值在2.5倍-3.5倍之间,目前扣除蕴含迪斯尼预期的东方航空PB估值水平较高外,中国国航、南方航空、海南航空PB估值水平在1.1-1.3倍之间,依然处于历史底部位置,并未充分反应此轮油价下跌在目前的阶段对于航空业周期向上变化的影响,同时目前的航空公司PB估值水平也并未反应2016年开始行业供给增速可能下调所带来的周期复苏的延续,基于此,我们认为目前航空股估值依然具有较大提升空间。

风险因素:需求大幅下滑、油价开始持续大幅上涨。