北美致密油气的发展是国际原油价格走弱的根本影响因素。北美的页岩油产出大幅度提升大约始于2010 年前后，过去两年中，北美页岩油气产出激增，足以弥补其他地区的供给中断；油气供应宽松国际原油价格走弱的根本因素。

三重因素叠加，诱发短期油价下行。随着利比亚的原油供给恢复，原油市场供给进一步充足。此外，美元走强，除北美外的其他国家和地区经济增长乏力也是油价近期快速下跌的重要推手。

油价进一步下行空间相对有限。从行业供给根本因素来看，北美原油产量增速拐点或将出现在2015 年低，届时市场心里预期会发生重要变化；页岩油开发成本偏高，使得原油供给量对油价敏感性提高。此外，从地缘政治角度来看，伊拉克以及俄罗斯的潜在供给增长均有很大的不确定。综合以上因素，我们认为全有原油价格进一步下降空间相对有限，在80-90 美元/桶的区域内存在支撑，继续超跌的时间和空间有限。

建议重点关注常规油气并购&石化下游产业链。在页岩油概念退潮之前，可能对边际成本比页岩油开发成本更高的技术路线，比如深水，超重油等产业链，持谨慎乐观的态度；在油气公司的经营性现金流出现改善之前，油服板块可能会进一步承压；油气装备板块的前景取决于俄罗斯地区的地缘政治演化动向，如制裁加码，国内的油气装备企业可能迎来投资机会。考虑到北美页岩油拐点在即，油气并购仍然值得关注，重点关注中亚地区的油气并购投资机会。我们重点推荐洲际油气(600759)、广汇能源(600256)，并建议投资者关注胜利股份(000407)、光正集团(002524)。

个股研究

广汇能源：三季度业绩环比继续改善，煤化工开工率将成关键

公司于9 月23 日发布三季度业绩预增公告：预计1-9 月份归属母公司股东的净利润同比增长150%，约合净利润为15.51 亿元，折合EPS 为0.30 元。三季度单季度EPS 为0.07 元，虽然与二季度持平，但考虑到二季度公司收到补贴1.48 亿元，扣除补贴因素影响后三季度净利润实际环比增长68%。从公司各项业务的进展看，哈密煤化工项目开工率稳步提升、吉木乃LNG 项目的高负荷正常运转，但开工率及业绩提升幅度略低于预期，经营数据喜忧参半。

哈密新能源(5 亿方煤制气+120 万吨甲醇)项目：8 月份开工率较7 月份略有下滑，降幅为0.63%。截止8 月底，哈密新能源工厂气化炉运行8 台(12 台满产)，当月生产甲醇超过65321.71 吨，创今年新高，甲醇开工率达到65%。LNG 产量20000 吨(折算2800 万方左右)，LNG 开工率67%，较7 月下滑8 个百分点。今年上半年煤化工项目实现利润3.01 亿元，随着四季度LNG消费旺季的到来，预计开工率将进一步提升，保守估计全年贡献利润8 亿元。

吉木乃LNG 工厂8 月日均进气量保持104.84 万方，环比下滑14.44%，日均出成率达92%；

哈密煤炭分质利用一期1000 万吨项目：项目总共涉及72 台炉子(分成3 个系列，每个系列24台)，一期24 台炭化炉刮焦、推焦、排焦系统一次联动试车成功，标志着该项目进入调试阶段。目前项目整体装置已启动联动调试。公司已与6 家企业签订了100 万吨煤焦油供需框架协议。

公司已于8 月28 日收到原油进口批复，2014 年原油贸易进口允许量为20 万吨。广汇作为在海外拥有油气资源少数民营企业之一，在油气开采进度和和原油进口资质获取方面走在民企业内的前列。目前公司在哈萨克斯坦的斋桑油气田已经具备原油生产能力，原油进口资质的放开对公司意义重大，预计未来进口允许量将逐步增加，原油进口平稳有序放开是大势所趋。按目前布伦特原油100 美元/桶测算，每桶稠油盈利在20 美元/桶左右，原油进口量20 万吨将为公司贡献1.6 亿元利润。

公司的控股子公司广汇石油(99%)拥有：(1)哈萨克斯坦TBM 公司52%股权，其下属的斋桑油气田总面积8326 平方公里，距新疆吉木乃口岸80 公里，预测稠油储量11.639 亿吨，天然气储量1254 亿方。目前斋桑油气田已经具备原油和天然气生产能力。(2)哈萨克斯坦南依玛谢夫油气田51%股权，原油远景资源量2.1 亿吨，天然气远景储量2682 亿立方米。目前处于前期勘探状态。

截止2013 年年底，斋桑油气田打进34 口，其中29 口井有油气发现。14 口井是天然气井(截止2014 年2 月，8 口井已经对吉木乃供气达到满负荷状态)；另外15 口井全部是油井，具备生产能力，但因没有原油进口资质不能自主销售到国内，暂时还未投产，全部处于闷井的状态。因此，我们预计公司完全具备生产能力，未来将采取以销定产，参考国际定价。

公司是天然气价格市场化进程中的受益方。自2014 年9 月1 日起非居民用存量天然气门站价格每立方米提高0.4 元，此次存量气价格调整是继2013 年增量气价格调整后的理顺存量天然气价格的第二步，在2015年存量气调整到位前，天然气价格仍有上调空间，广汇作为自有气源企业将直接受益。

考虑到三季度业绩低于预期，我们下调公司盈利预测，预计2014 年~2015 年归属于母公司股东的净利润为20.95 亿元和34.39 亿元，对应EPS 分别为0.40 元和0.65 元。公司作为成长较快的综合能源企业，在宏观经济下行的大背景下，其周期属性及前期项目的进展情况导致股价经历大幅调整，从公司的长期价值看，我们认为目前价位对应的估值和业绩增长有较强的吸引力，2014~2015 年公司基本面预期逐渐好转：(1)哈密煤化工项目产能利用率逐步提升，煤炭分质利用投产、吉木乃LNG 项目盈利能力强劲；(2)天然气价格市场化，公司作为自有气源企业将直接受益；(3)公司在哈萨克斯坦的斋桑油气田已经具备原油生产能力，原油进口资质的放开将直接为公司贡献利润。我们认为后市股价驱动力主要来自于公司业绩的稳步提升，各项业务进展规模效应将显现，不确定因素逐渐减少。维持“买入”评级，目标价9.76~10.56 元。(齐鲁证券)

胜利股份：天然气业务贡献盈利，投资收益大幅增加

胜利股份公布2014年上半年财务报告

2014年上半年，胜利股份实现营业收入12.41亿元，同比增长12.93%；实现归属母公司净利润1342万元，同比增长273.74%；加权平均净资产收益率1.20%。

每股指标方面，今年上半年公司实现EPS 0.021元，每股经营活动产生的现金流量净额为-0.164元，归属于上市公司股东的每股净资产为1.74元。

点评：

1.天然气业务实现盈利

近几年公司收入稳定在22亿元左右，净利润波动则较大，从实现微利到亏损均有出现。2014年上半年，公司实现营业收入12.41亿元，同比增长12.93%；实现归属母公司净利润1342万元，同比增长273.74%。

天然气业务贡献利润。2014年公司天然气业务实现突破，自第二季度起，公司储备的天然气项目开始批次建设。截至1H2014末，公司已累计获得燃气主管部门批复的车用天然气子站指标超过60个、母站5个，另有近60个正处于审批阶段；同时公司通过对各地市加油站、加气站及管网管线企业的摸底跟进，确定了收购标的数十个。1H2014公司天然气销售业务实现营业收入1199万元，实现毛利244万元，在公司收入和毛利中的占比分别为0.97%、2.10%，毛利率达20.39%，天然气销售业务已为公司贡献利润，同时该业务毛利率为公司所有业务中毛利率最高的。

发行股份购买天然气资产事项获证监会有条件通过。2014年4月，公司拟以发行股份的方式购买胜利投资、张德钢及陈正裕合法持有青岛润昊合计100%的股权、胜利投资合法持有昆仑利用49%的股权以及闫长勇、刘宾、孙长峰合法持有东泰燃气100%的股权和东泰压缩100%的股权并募集配套资金。发行价格5.62元/股，其中发行股份购买资产发行数量为9368万股；发行股份募集配套资金发行数量合计不超过3114万股，募集资金不超过1.75亿元。公司拟收购资产2014、2015年业绩承诺净利润达4307、5319万元，目前公司发行股份购买资产事项已获证监会有条件通过，我们认为公司将在年内完成对标的资产的收购，从而显着增强公司盈利。

传统业务退出致投资收益增加。1H2014公司向天然气业务转型，退出生物产业，转让山东胜利生物工程有限公司55%的股权、济南胜利生物工程有限公司100%的股权，转让过程中确认投资收益5243万元，较去年同期增加5441万元，带来公司投资收益大幅增加。此外公司积极推动参股公司青岛胜通海岸置业发展有限公司土地收储工作，截至目前，胜通海岸已完成拍卖成交土地的收益确认和股东资金预支，利润将计入公司三季度业绩，为公司及天然气业务的发展提供了坚定支持。

2. 盈利预测与投资评级

公司向天然气业务转型，目前已取得进展，未来将对原有业务进行进一步剥离，并加快发展天然气产业。我们预计公司2014~2016年EPS分别为0.06、0.10、0.16元，首次给予“增持”投资评级。预计2014年公司每股净资产为1.78元，按照同行业公司2014年平均3.8倍的PB，我们给予公司6.76元的目标价。

3. 风险提示

转型风险；天然气业务开拓进度。(海通证券)