素有“猪茅”之称的养猪行业龙头牧原股份10日让投资者惊出一身冷汗。

　　1月10日，牧原股份盘中大幅跳水，一度跌超8%，最终收盘跌4.97%，股价来到36.73元/股，最新市值2007亿元。

　　“牧原股份9日披露了新增借款大幅增加的信息，市场对于公司的现金流状况比较担心，本轮养猪行业下行周期比较长，即便是行业龙头这种压力也不会小。”上海一位长期关注养殖行业的私募人士对券商中国记者表示。

　　不过，牧原股份今天在深交所互动平台回应称，公司与2023年9月30日相比，2023年四季度新增借款数不到20亿元，是为满足业务需要。公司当前现金流安全稳定，各项业务经营情况正常。公司采取稳健的资金管理措施，从经营活动、投资活动、融资活动等方面，结合生猪价格、原粮价格等市场因素，规划资金收支，保证高质量稳定发展。

　　1月8日，牧原股份开盘以后股价持续走低，到中午十一点半前，一度跌至低点的35.25元每股，跌幅高达8.64%。

　　消息面上，9日晚间牧原股份发布公告，公司截至2022年年末净资产为880.7亿元，借款余额为592.95亿元。截至2023年12月31日（未经审计），公司借款余额为779.98亿元，较2022年年末增加187.03亿元，占2022年年末净资产的21.24%。

　　公司表示，上述新增借款用于满足公司业务发展需要，公司经营状况稳健、各项业务经营情况正常。上述新增借款对公司偿债能力无重大不利影响。

　　“现在养殖行业最大的问题就是现金流，因为这轮猪周期猪价下跌的时间和幅度远远超过市场预期，很多投资人担心上市公司的现金流无法支撑到周期反转。”前述私募人士表示。

　　国海证券近期的研究报告指出，2022年，上市生猪养殖企业筹资活动净现金流由正转负。2023年前三季度，筹资活动产生的现金净流出26.3亿元。从现金变动的角度来看，2021—2023年三季度，在A股上市的11家上市生猪养殖企业现金及现金等价物累计减少40.3亿元。其中，2023年前三季度现金累计减少31.6亿元。生猪养殖企业普遍面临现金减少的压力。随着有息负债规模快速攀升，企业承担的偿债压力也越来越大。2017—2022年，偿付利息支付的现金从18.8亿元增加至95.7亿元，年复合增速高达38.4%。

　　不仅需要偿还债务利息，生猪养殖企业还要履行本金偿付义务。2017—2022年，这11家生猪养殖企业偿还债务支付的现金从168.0亿元增长至1473.2亿元，年复合增速高达54.4%。

　　牧原股份可能也意识到了市场的担忧，公司10日午后在深交所互动平台也回应称，与2023年9月30日相比，公司2023年四季度新增借款数不到20亿元，是为满足业务需要。公司当前现金流安全稳定，各项业务经营情况正常。公司采取稳健的资金管理措施，从经营活动、投资活动、融资活动等方面，结合生猪价格、原粮价格等市场因素，规划资金收支，保证高质量稳定发展。

　　牧原股份的股价在下午开盘后也有所回升，收盘时股价来到36.73元/股，跌4.97%。

　　牧原股份在去年也有一次令投资者印象深刻的大跌。在去年9月底10月中旬的10个交易日里，牧原股份股价从40块钱跌到了30元出头每股，短期跌幅高达30%。其中，10月19日更是大跌超过8%。不过，公司股价随后不久就收复了失地。

　　“猪茅”股价频频大起大落，背后是整个行业的脆弱和投资者的悲观。养猪行业具有明显的周期性，行业从业者和投资者都把押注周期当作赚钱的法宝。

　　山西证券统计，2006年以来，我国生猪行业经历了4轮猪周期。第一轮周期是2006年5月—2010年3月，周期时长46个月；第二轮周期是2010年3月—2015年3月，周期时长60个月；第三轮周期为2015年3月—2019年2月，周期时长47个月。前3轮周期的持续时间均在46个月以上。第四轮周期，始于2019年2月，已经持续了58个月，目前正处于筑底阶段。当前这轮周期的持续时间大概率会超过2010—2015那轮周期，成为2006年以来时间最长的一轮猪周期。

　　在2015年的那一轮周期中，环保政策收紧叠加非洲猪瘟流行，中小养殖户被大量出清，猪价攀上历史高位，牧原股份也正是在那一轮周期中凭借成本优势大举扩张，奠定了行业龙头地位，公司股价在此期间也取得了数十倍的涨幅，成为当之无愧的“猪茅”。

　　不过，也就是非洲猪瘟开始，市场关注到了在养猪行业在历史性大周期中疯狂的赚钱能力，大量资本开始涌入养殖行业，行业产能疯狂扩张。

　　国海证券指出，2017—2021年，主要上市生猪养殖企业筹资活动产生的现金流连续5年保持净流入的状态，累计净流入资金高达1870.6亿元。2022年，上市猪企筹资活动产生的现金结束了连续5年的净流入。在资本的加持下，行业沉淀了大量的固定资产。2017—2022年，在A股上市的11家生猪养殖企业固定资产账面价值从468.2亿元迅速攀升至2225.7亿元，年复合增速高达36.6%；在建工程账面价值从97.9亿元增加至424.4亿元，年复合增速达到34.1%。固定资产扩张的同时，上市养殖企业负债增长也非常明显。这11家企业平均资产负债率从40.4%上升至70.9%；有息负债率从20.4%提高至47.4%。2023年，资产负债率和有息负债率又进一步提升至76.6%和51.2%。这轮规模扩张本质上是快速上杠杆的过程，并且出现了资产和负债期限结构的不匹配即短期负债融通非流动资产。

　　毫无疑问，资金涌入使得龙头的去产能步伐变得缓慢。2022年我国生猪出栏达7亿头，年末生猪存栏达4.5亿头，供给已恢复至非洲猪瘟前。农业部官方数据统计，2023年1—10月，能繁母猪累计去化4.1%。西南证券测算，到2023年11月末，全国能繁母猪存栏量为4158万头，为4100万头正常保有量的101.4%。考虑到生产效率提升明显等因素，生猪产能仍略高于合理水平。

　　与供给相对应，猪肉价格在大量供给的背景下跌跌不休。根据牧原股份发布的2023年12月份生猪销售简报，公司2023年12月份销售生猪663.1万头，其中商品猪657.8万头，仔猪3.6万头，种猪1.7万头，销售收入103.19亿元。2023年12月份，公司商品猪价格相比2023 年11月份有所下降，商品猪销售均价13.42元/公斤，比2023年11月份下降2.04%。

　　牧原股份代表了行业的整体情况，2023年全年的猪价已经回落至非洲猪瘟前的水准，绝大部分公司难以盈利。有业界人士认为，今年或是2014年以来，首个行业全年总体亏损的年份。

　　“等不来的猪周期，熬不住的投资者。”前述私募人士这样感慨。

　　不过，不少机构反而认为持续的低迷背后蕴藏了更多的机会。华泰证券指出，母猪产能去化趋势有望加深，母猪存栏降幅扩大之外，母猪去化主体或由散户进一步扩散至成本劣势的规模猪场。部分龙头猪企积极转让资产/股权来融资、饲料数据的连续下滑及部分龙头猪企的2024年出栏计划下调或侧面验证这一趋势。周期拐点或在2024年显现。预计当前板块估值仍在低位、板块安全边际高，股价拐点或领先于猪价拐点出现，建议积极布局养殖板块。

　　“当前生猪板块PB估值处于2018年以来相对低位，巨星农牧、华统股份及牧原股份、温氏股份等优质标的持续推动成本下降，竞争优势提升。去化逻辑强化加持下板块配置价值显现再迎布局良机。”开源证券在研究报告中表示。