光明乳业：受制于竞品业绩逊预期，望来年市场份额回升

类别：公司研究 机构：国金证券股份有限公司 研究员：刘枝花 日期：2016-04-22

业绩简评

光明乳业2015年收入录得193.7亿元，同一口径下同比-6.2%，其中乳制品收入同比-9.1%，录得173.4亿元。扣非净利录得3.4亿元，同比-39.7%，对应EPS0.34元。公司2016年收入目标215亿，净利润5.4亿。

经营分析

受制于竞品，重要产品收入受挫：受同类竞品上市及较大力度广告宣传营销，常温酸奶莫斯利安录得收入58亿元，同比-1.44%;估受进口UHT奶量增影响，鲜奶方面优倍系列同比降-2.33%，实现11.33亿元收入，而酸奶畅优系列同比降近-20%，实现11.29亿元收入。2015年的持续原料奶价格低迷，使得新西兰新莱特收入同比降-24%。

大本营市场竞争加剧，市场份额下跌：2015年进口鲜奶46万吨，同比+43.7%，料主要销售市场仍为一二线城市，而国内原料奶厂商受困于原料奶利润微薄，以大幅度促销方式进入下游鲜奶市场，冲击了光明原本稳固的华东市场。光明鲜奶销售量同比下降-5.69%，而上海地区收入同比下降-6.2%。

受益于原料奶低价，毛利率上升明显：光明乳制品毛利率录得近38.9%，同比+2.6ppt，由于上下游资产整合，并入16亿牧业收入，毛利率约为9.84%，同比微升。2016年由于原料奶价格缓步上升的概率较大，维持高毛利将依赖于产品结构的提升。

费用率继续上升：光明2016年销售费用率同比+1ppt，而管理费用率同比+1.3ppt，财务费用由于投资计息同比上升0.3ppt。料2016年费用率依然维持高位，期间费用率达31.7%。

2016年重点在于关键市场份额的维护或提升：2015年受制于进口奶数量的继续大幅上升，上游企业以促销方式进入下游市场，以及莫斯利安受竞品影响等因素，华东地区鲜奶及酸奶市场份额受损，光明也拟定了2016年计划除了继续整合集团内上下游资源，也需关注区域发展，采取促使解决“出血点”，料2016年销售费用占比会维持高位。

投资建议

我们预计2016年华东市场依然竞争激烈，出现如莫斯利安革命性产品推动行业整体增速提高的可能性不大，我们预计光明2016-2018年收入为198亿/209亿/226亿，净利4.5亿/5.3亿/6.5亿，对应2016-2018年EPS0.369元/0.431元/0.53元，下调评级至“增持”，目标价13元。

投资者可以对光明乳业进行关注，从而进行有利投资。