海澜之家：业绩增速放缓，估值仍具吸引力
类别：公司研究 机构：太平洋证券股份有限公司 研究员：刘丽 日期：2016-04-29
事件：2015年公司实现营业收入158.3亿元，同比增长28.3%;实现归属母公司净利润29.53亿元，同比增长24.35%，实现每股收益0.66元。分配方案为以2015年12月31日总股本44.93亿股为基数，向全体股东每10股派发现金红利3.30元（含税）。
另外，公司2016年Q1实现营收51.3亿元，同比增长11.91%，实现归属于母公司净利润9.58亿元，同比增长10.34%，实现每股收益0.21元。
整体来看，公司已形成独具特色与竞争优势的“总部品牌管理-生产外包-总库物流-连锁销售”运营管理模式，在男装行业整体低迷形势下实现了持续快速发展，2015年收入同比增长28.3%，增速符合预期，2016年Q1收入同比增长11.91%，增速呈放缓迹象。分品牌来看，公司拥有海澜之家、爱居兔、百衣百顺卖场、圣凯诺四大服装业务：1）、海澜之家定位于商务、时尚、休闲的大众平价优质男装，是公司的主品牌。2015年全年/2016Q1分别实现营业收入128.75亿元/44亿元，同比增长27.16%/18.55%，毛利率分别为41.38%/39.87%，同比分别提升0.8个百分点/0.27个百分点。2015年底及2016年一季度末门店数量分别为3517家/3677家，净增加160家。2015年平均单店收入370万元，同比增12.81%，营业面积达到65.9万平米，同比增11.18%。2）、爱居兔定位于时尚、休闲风格的都市女装，2015年全年/2016Q1分别实现营业收入3.05亿元/1.27亿元，同比增长0.69%/39.44%，毛利率分别为11.15%/20.71%，同比分别下降16.16个百分点/上升9.5个百分点。2015年底及2016年一季度末门店数量分别为306家/341家，净增加35家。2015年平均单店收入106万元，同比增9.42%。营业面积达到4.14万平米，同比增加17.76%。3）、百衣百顺定位于向中低收入人群推出高性价比男装，2015年全年及2016Q1分别实现收入3.88亿元/1.23亿元，同比增长62.45%/12.72%，毛利率分别为17.36%/13.11%，同比分别增加0.67个百分点/降低4.14个百分点。2015年底及2016年Q1门店数量分别为167家/207家，净增加40家。2015年平均单店营收达到293.8万元，同比降28.59%，营业面积达到9.27万平米，同比增加35.27%。4）圣凯诺定位于量身定制的商务职业装，2015年全年及2016年Q1分别实现收入18.37亿元/3.80亿元，同增24.18%/同降37.48%，毛利率达到49.37%/51.22%，同比提升1.62个百分点/4.75个百分点。
电商业务快速增长，毛利率维持在60%左右。公司积极拓宽线上销售渠道，与天猫、京东、唯品会等国内大型电商平台合作，加快线上多渠道布局;精细化产品运营，掌握营销节奏，打造多爆款，从多角度引流带动销售。2015年全年/2016Q1公司线上渠道销售收入分别为5.85亿元/1.34亿元，同比增长115%/76.32%，2014年/2015年/2016Q1毛利率分别为58.83%/57.82%/60.59%，较为稳定。2015年全年电商渠道退货率为10.91%。
保毛利，控费用：受到产品结构调整的影响，2015年全年/2016Q1综合毛利率分别为40.27%/38.73%，同比增长0.38个百分点/0.11个百分点。费用控制方面，2015年全年/2016Q1销售费用率分别为8.51%/8.39%，同增0.48个百分点/0.22个百分点;管理费用率分别为6.11%/5.31%，同降0.22个百分点/0.9个百分点;财务费用率分别为-0.63%/-0.48%，同增0.08个百分点/0.3个百分点。综上，期间费用率分别小幅变动+0.33%/-0.36%。
智能化物流仓库建设项目增强公司市场竞争力：公司为满足营销网络扩张需求，提高物流效率，进一步增强公司市场竞争力，拟投建“智能化物流仓库建设项目”。总投资金额13.07亿元，项目地点位于江阴市海澜之家华士工业园，土地面积约为177亩，计划建设六个智能化仓库，总建筑面积47.3万平方米，购置各类设备2318台套。项目满负荷运营后将具备15，000万件/年的物流周转能力。该项目拟在2年内完成建设投资投入，投产后3年内完成全部流动资金投入。正常年可实现收益36，000万元，税后内部收益率9.57%。
投资建议：结合公司公布的2016年经营计划，预计公司16-18年每股收益分别为0.78元、0.96元、1.17元，按照4月26日收盘价10.84元计算，对应的市盈率分别为14倍、11倍、9倍。估值水平在品牌服饰版块内较低，具备一定的吸引力。考虑到公司总市值已达487亿元，市值较大，股价弹性较小，但仍可长线布局，给予“增持”评级。
投资者可以对海澜之家进行关注，从而进行有利投资。