中国经济新闻配图

中国国家统计局周三公布，中国4月规模以上工业增加值同比增长5.9%，社会消费品零售总额同比增长10%，1-4月固定资产投资同比增长12%，全部逊于市场预期。

统计局同时公布，1-4月房地产开发投资同比增长6%，新开工面积同比降17.3%。

1-4月投资增速创下2000年12月以来最低，消费增速为2006年2月来低位。

主要数据:

--中国1-4月年固定资产投资同比增长12%（路透调查预估中值为13.5%）

--中国4月规模以上工业增加值同比增长5.9%（路透调查中值为6%）

--中国4月社会消费品零售总额同比增长10%（路透调查中值为10.5%）

路透社采集市场人士的评论观点如下:

--澳新银行宏观团队刘利刚、周浩：

4月份的实体经济数据显示，第二季度首月的经济增长可能低于7%。因此，我们预料政府将进一步推出稳增长的措施。货币政策方面，我们预料，央行将在第二季度将下调贷款利率25个基点，以此降低企业的融资成本。尽管存款准备金率还有较大的下调空间，央行未来是否降准将取决于资本外流、市场流动性、以及内地股市的估值。

中国的新开工的建设项目一般从第二季度开始上升，并在6月达到顶峰。因此，政府需要加强财政政策的执行，保证投资增速能在第二季度出现回升。此外，政府还需进一步推出定向的措施，对新能源、环保和高端制造业加大支持力度。

--长城证券宏观团队汪毅，包婷：

4月多项经济数据低于市场预期，经济下行压力持续发酵，显示前期政策祭出效果尚未显着。一季度GDP已经触及经济目标底线，如果二季度经济持续下滑，全年目标估计很难完成，政府托底压力明显增加。

近期有望祭出财政、产业、货币政策的组合拳，财政政策来看，政府有望加快基建投资等方面的支出力度；产业政策来看，一方面地产政策有望持续松动，另一方面将加大对新兴产业的扶持力度；货币政策来看，物价低迷情况下货币政策放松空间加大，本次降息之后，后续降准、降息等政策仍然可期。各项稳增长政策效果叠加下，我们维持经济二季度末三季度初企稳的判断。

--摩根士丹利华鑫证券宏观经济研究主管章俊：

虽然4月份固定资产投资增长继续下滑，但工业生产已经企稳出现小幅改善，我们认为经济增长应该已经在4月份触底，未来在2季度稳增长政策进一步铺开的背景下，政策的滞后效应将逐步体现并拉动经济增长温和反弹。

我们认为在目前“三期叠加”的经济形势下，经济增长的内生动力不足，因此加大固定资产投资特别是基建投资的力度是帮助降低经济增长下行风险相对较为有效的手段。而基建投资中，除了大型的能源，环保，以及交通项目之外，区域经济发展是未来重点推进的一个新的增长极。

我们认为在3季度末之前央行还会按照目前的节奏，每个月降息或者降准一次。也就是说，我们预计未来在2-3季度至少还会看到降息降准各两次。而降息降准的窗口在4季度未必会完全关闭，我们认为央行的总体任务是为“经济结构调整和转型升级”提供一个有利的货币金融环境，因此央行会根据整体经济在3季度的运行情况采取相机抉择的立场来决定是否在4季度继续降息降准。

--中金债券团队：

4月份整体经济数据继续差于市场预期，尽管官方解读仍能找到不少亮点，但不可否认数据差不多已经已经是历史新低。

总结4月份经济数据，尽管新兴经济产业以较快的速度发展，但传统重工业产业占据经济中更大的比重，这些传统行业的下滑仍对经济有较大的拖累。尤其是以房地产投资为主的领跌力量是其他新兴经济暂时无法弥补的。重新以基建投资拉动经济的老路可能起到一时托底只用，但只会令市场出清遥遥无期。

长痛不如短痛，痛定思痛，经济结构的调整必须加快过剩产能的出清，鼓励创新。而经济转型痛楚过程中，货币政策放松是不可缺少的止痛剂。当经济差成为常态，货币政策放松也必然是常态。

如我们一直所强调，在货币增速持续回落，实际汇率保持偏强状态，货币条件的放松必然只有通过引导名义和实际利率的下降来放松。4月份的降准、5月份的降息绝对不是今年货币政策放松的尾声，货币的放松还在进程当中，直到实际利率的下降最终有利于稳定货币增速和提高货币流通速度，才可能看到利率下降的暂缓，而目前为时尚早。对应到债券，讨论多少收益率是底部意义不大，我们更倾向于看货币条件何时触底回升。债券目前还是应该以进攻为主，最保守的策略也应该是持券待涨。

--华创证券全球宏观分析师徐阳：

A股暴涨，财富效应并没有显现，投资者没有大幅增加消费支出。4月中国社会零售总额同比增长10.0%，不仅低于3月的10.2%，也低于预期的增长10.4%。网购高速增长继续成为亮点：1-4月份，网上零售额同比增长40.3%，明显高于社会零售总额增速。

尽管财政政策在不断加码，基建投资增大，但中国固定资产投资增速仍然在不断下滑。1-4月全国完成固定资产投资同比增速仅12%，降至历史低点，大幅不及预期13.5%，也不及一季度增速13.5%。4月投资仅增长9.6%，房地产、制造业投资均放缓，房地产4月投资仅增长0.5%，基建投资增速亦较上月明显下滑。

在电力部门小幅回升的提振下，工业生产较上月轻微改善，但仍低于一季度的均值。工业增加值的数据表明，经济下行压力加剧，有理由期待更多的宽松和刺激。

--浦发银行金融市场部高级宏观分析师曹阳：

4月投资出现全面下滑，单月固定资产投资回落至9.6%，制造业和房地产单月投资增速仅为8.9%和0.5%。只有政府主导的基建投资维持了单月16%的较快增长。数据下滑有一定高基数的影响，但需求端的大幅萎缩依然令人吃惊。

单月工业增加值小幅反弹至5.9%，这依然得益于政府项目的发力，分经济类型，国有企业单月增长达1.9%，反弹明显，但股份制、集体企业生产动力依然不强。分行业来看，生产疲弱在更多的中下游行业显现，如通用设备、专用设备、七成等行业产值仅分别为2.6%、2.4%和5%。

扣除物价因素的社会零售增速回到个位数，仅增长9.9%，这显示经济下行压力在消费领域逐步显现。房地产销售改善并未传导至可选消费品，家电、家具销售增长仅为9.5%和18.7%，这可能在于房产销售以改善性需求居多。不多的亮点来自反腐因素的拖累有所减弱、加上商家降价促销，食品、烟酒类销售增速恢复至15.1%，此外年轻人消费依然旺盛，通讯器材消费增速在34.9%的高位。

结合4月疲弱的贸易数据，经济下行风险正在增加，二季度GDP增速将低于7%，预计央行会维持更加宽松的货币政策基调，我们维持年内还会降息25个基点，降准100个基点以上的看法。

此外，尽管债务置换使地方债风险下降，但这毕竟不带来新增投资。从盘活存量角度来看，加大政府存款使用力度或是一个选项，此外下一阶段央行为通过PSL、国开行提供更多资金，货币政策的“准财政化”，或对于稳定基建投资有所帮助。

--中国国家信息中心高级经济师祁京梅：

4月份疲弱的数据已在意料中，包括上周出炉的外贸数据，以及刚刚公布的投资，消费，工业增加值等，都显示经济下行压力仍大，而周日宣布的降息显然也是对目前的经济现实作了反映。

尽管经济下行压力仍大，但从调结构的大周期看这种阵痛也是必须承受的，毕竟传统过剩的产能仍然占大头，而新兴的产业还在培育，这种青黄不接的时期只要就业社会保持稳定，人民生活水平没有下降，经济减速并不可怕。

事实上，目前中国经济最大的问题仍然是结构性失衡导致，这几次的降息降准释放的流动性多少进入需要资金支持的领域？很多都跑向房地产和股市，如果不打破金融领域的垄断，让需要资金的民企，国企都在同一个起跑线，获得贷款的条件都是相同的，那么再降息降准也不会有太大作用。

--中信建投宏观分析师胡艳妮：

低于预期的数据显示，钱还是没进消费实体，企业、个人很大部分资金都跑股市了，需求并没有改善。唯一的亮点的房地产销售上来了。

目前看来，经济已经接近2008年的低点了，在通胀处于低位的情况下，货币政策还是有很大的空间。预计年内至少还有一次降息，降准具体还得考虑地方债的情况，但我们预计这轮经济周期下，存准率可能会降到10%以下。

预计在政策综合作用，以及地方加快投资之下，三季度经济有望企稳。

--野村证券：

去年11月以来的政策宽松举措的效应可能正开始显现。工业增加值增速的回升似乎是受到了电力行业的提振，且4月基建投资快速增长。不过，疲弱的投资和消费增速亦暗示经济存在下行压力。

我们预计未来几个月经济增长动能将有所好转，但鉴于上游行业严重的产能过剩等根深蒂固的原因，任何改善迹象都仍将会是十分脆弱。因此，我们预计政策将维持宽松，今年剩余时间内料还会降准两次，每次50个基点；降息两次，每次25个基点。

我们维持二季度GDP同比增长6.6%的预估。

--光大证券首席经济学家徐高：

尽管4月工业增加值如我们预期的那样有所好转（从3月的5.6%上升至5.9%），但投资增长大幅低于预期。今年头4个月投资增长12.0%，比我们及市场预期低了1.5个百分点。固定资产4月单月投资已经下滑至9.6%，创下了2002年以来的新低。同期投资到位资金增速也进一步下滑至5.1%（单月值），仍然低于投资增速。在投资到位资金低迷增长的拖累下，投资增速趋势仍然向下。考虑到4月零售、出口的数据同样低于预期。4月总需求再次明显坍缩，给经济增长带来很大压力。

地产销售有所改善，但向地产投资的传导举步维艰。4月地产单月投资增速下滑至0.5%，比3月低了6个百分点。4月单月地产销售面积同比增速回升至7%，是销量连续负增长15个月后首次正增长。30大中城市的地产销售增速更高。看起来，地产政策的放松对地产行业还是起到了明显的刺激作用。不过，土地购置面积和新开工增速仍然处在大幅负增长状况，地产投资到位资金也仍然负增长，这都迟滞了销售复苏向投资的传导。

宽松的政策开始对实体经济起效，但程度非常有限。未来政策宽松程度还将进一步加大。我们继续预期未来会有降息降准等宽松政策出台。

--交通银行金融研究中心研究员刘学智：

4月下旬从用电量等数据可以看出，经济有企稳的信号，但是信号偏弱。由于之前刺激政策出台时间不久，因此，可能经济企稳尚在过程中，没有强烈的反映。不过，此次的数据确实和市场预期有比较大的落差，所以不排除经济仍然有下行的压力。经济到底处于何种区间还有待观察，需要5月、6月的数据印证。

目前，政策托底还有足够的空间。从财政政策看，一季度支出节奏并不快；根据往年情况，上半年财政有较大盈余，因此具备发力空间。货币政策看，降准降息也有空间。未来，如果确认经济下行压力加大，后续还会有最多2-3次降准出台，最快的时点或在5月下旬。

--首创证券研究所副所长王剑辉：

可以说比预期低，尤其是消费，投资增速创新低，但基本符合预期。消费回落得比较意外，本来以为消费进入二季度以后就要企稳。工业增加值低还是在预期中。

从消费数据看前期的宽松货币政策尚未对实体经济产生显着影响，有两个原因，一个是时间上可能还需要3-5个月，另一个本身政策来讲，货币政策信贷宽松的作用越来越有限，边际效应递减的效应开始显现。

现在的经济显然很难单靠货币政策放松来扭转，必须加快结构调整，改革，并通过制度的改善来提升经济的效率，从而对下一步新的经济增长打下良好的基础。货币政策作用比较有限，这种政策的继续推出将弊大于利。监管层应该从政策上权衡利弊，没有效果的措施继续做下去没有太大意义，效果有限。

这也是反映出值得担心的现象--过分依赖货币政策，从欧美的宽松政策来看，这种过分依赖货币政策的效果并不好，比如欧洲的宽松只是使得经济不比预期更差，其他效果有限。

现在中国经济实际上的结构性的问题，很难通过中短期刺激而显着改善，未来还是货币政策应该回归到针对性调整。

需要保持谨慎乐观的是，在此次降息之前，利率有出现降低，银行间市场出现40-50%的跌幅，但现在还没有反映到实体经济，希望在未来1-3个月能反映到企业融资成本上来。

--招商证券宏观团队：

政府财力受限对经济的负反馈明显体现。4月预算内资金来源当月同比增速下降10.2%，较上月下滑38.9个百分点，直接拖累当月投资资金来源增速下滑2.8个百分点至5.1%。受此影响，本月基建投资增速回落至20%附近，国内总需求水平加速萎缩。

尽管4月工业生产有所恢复，但需求端情况大幅低于预期。地产投资、制造业投资、消费以及出口增速均跌至近期最低水平。资金来源问题成为影响稳增长措施起效的核心因素，PPP模式短期内难以弥补稳增长资金缺口，因此只能加快地方政府债务置换进度，货币政策配合积极财政政策，恢复地方政府再融资功能，让地方政府重回总需求管理的第一线，以阻止经济下滑势头。

--海通证券宏观团队姜超、顾潇啸：

4月工业增速较上月小幅反弹至5.9%，仍处低位，生产势头疲弱，工业品持续通缩。4月固定资产投资增速跌至9.4%，创近十年新低，基建投资下滑至16.1%，制造业增速亦回落，去产能仍在继续，而地产投资大幅收窄至仅0.5%，对经济的拖累仍在延续。

4月地产销量增速回升，或得益于降息与低基数效应，而新开工面积同比增速跌幅虽收窄至-14.9%，但在库存高企的背景下仍然乏力，制约地产投资改善。

投资全面滑坡，经济增长动能不足，或已触及增长底线边缘，而高利率是主要风险，降息周期远未结束。

--招商银行金融市场部高级分析师刘东亮：

最为关键的投资数据再度降至2000年以来新低12%，较前三月增速13.5%出现跳水，地方投资增速降至历史新低，显示地方政府投资困境，这也可以解释为何第一批地方债置换急于在8月31日之前完成；地产投资继续下滑，新开工面积仍然大幅负增长，前4月商品房销售面积也较去年下滑，不过，个人按揭贷款已经由负转正，显示地产新政在销售端已经产生积极作用，但销售端的改善传导到投资端仍需耐心等待，地产投资下滑势头预计仍将继续，我们估计如果地产库存出清能够持续的话，地产周期带动的投资反弹最早也要在3季度末才会出现，中国经济2、3季度破7概率很大。

4月工业增加值微幅反弹，在谷底徘徊，出口交货值出现负增长；而4月消费则弱于预期，日用品增速显着下滑，汽车销售位于谷底，这与工业生产中轿车产量大幅负增长对应，这两个子项显示居民收入增长可能放缓，不利于消费的稳定，不过，家电、家具、装潢的增速强于去年，显示地产销售回暖对消费的拉动作用正在体现。

总体而言，4月经济数据亮点不多，企稳迹象不明显，经济下滑压力依然较大，财政、货币政策对稳增长的支持力度有必要进一步加强，债券市场维持牛市的大环境仍在持续，没有必要对后市悲观。

--中国国际经济交流中心研究员张永军：

4月份投资，消费，工业增加值的数据都不好，显示经济下行压力仍然很大，尤其是投资，从施工和新开工项目情况看增速都在回落，这不是一个好信号。

从上周公布的外贸数据看，未来一段时间外贸情况也不会好，稳增长主要还是靠投资，如果这方面没稳住，经济还会往下走。二季度经济能否稳住还是取决于政策是否加力，包括降息降准后如何打通融资渠道，能让实体经济的资金成本降下来，同时要加快新开工项目的资金到位，并尽快开工形成实际的投资。

统计局公布的数据显示，1-4月份，施工项目计划总投资628,444亿元，同比增长5.4%，增速比1-3月份回落1.6个百分点；新开工项目计划总投资93,329亿元，增长0.2%，增速回落5.9个百分点。

--民生证券宏观团队：

4月工业增加值仅为5.9%，弱于预期。展望未来，因外需羸弱、房地产下行和制造业产能过剩拖累，经济内生下行压力巨大，除了基建，找不到新经济增长点。

固定资产投资累计同比12%，虽然已经降到这程度了，但实话是，未来还有下行压力。房地产销售同比降幅收窄，但考虑到刚需和改善型需求双放缓，销售难见真正拐点，销售若不带动库存有效去化，未来房地产投资增速还将下行；制造业终端需求不足，过剩产能未出清，未来趋势以去库存、去产能和去杠杆为主，哪有资本开支动力；而商业银行风险偏好回落，对私营部门信用惜贷抽贷，融资成本高企。想来想去，要想投资企稳，还是只能依赖基建投资加码。

社会零售增速10%，继续放缓。一方面因前期经济下行、流动性收缩，居民收入增速乏力将后周期影响消费。另一方面也因“三公”消费和反腐对消费负面冲击也还未结束。

展望未来，未来经济还有下行压力，高度依赖基建托底。首先，尽管货币宽松，但货币政策机制传导不畅，实际利率依然高企；其次，尽管支持下地产政策频出，房地产销售也似有回暖，但可持续性尚待观察，高企的待售和在建面积意味着房企短期内还将继续去库存，投资反弹至少也得在今年四季度。再次，过去房地产和基建繁荣留存的过剩的重工业产能将长期面临去化压力，进而制约资本开支。最后，制约出口的实际有效汇率攀升、劳动力成本上升以及全球贸易再平衡等内外部因素短期不会有改变。

经济内生下行压力大，预计未来政府会加大稳增长的力度。在财政和土地出让收入双放缓，PPP短期难堪大任的压力下，货币会宽松积极配合公共部门需求的再扩张，降准、降息还会出现。

--申万宏源（S）宏观团队：

经济增长短期承压。4月份工业生产略有回暖，投资增速明显下滑，地产投资向低速收敛，消费需求低迷，稳增长仍主要靠基建投资拉动；PPI连续38个月负增长，持续呈现通货紧缩状态，前三个月企业利润继续收缩，企业效益下滑；外部需求疲软，从近期PMI新出口订单和广交会累计出口成交金额的走势看，出口前景不容乐观。

政策托底，经济企稳可期。稳增长将从稳汇、降息、降准、增支、减税五个方面托底经济，为改革预留过渡期。央行介入地方债置换发行，表明国家对地方政府债务背书，便于债务置换和调节流动性，有助于更好地解决保增长面临的资金问题。

我们认为，后面财政将开始真正积极发力，后续稳增长投资项目将既涉及传统的政府公共投资的范围（如七大类工程包和新型城镇化），还包括互联网＋等新兴产业，新兴行业正是各地建立的产业基金的投资重点，后续减税政策也值得期待，税改重点是营改增、扩大增值税抵扣范围（不动产及租金）、消费税、资源税、个人所得税等等；投资资金需要总量和结构两个方面同时发力，总量上的降息降准仍有必要，预计至少还要降到2%，降准150个BP，后续结构性政策工具例如PPP、PSL、再贷款、住房金融机构等的使用值得关注。预计在一系列政策托底的累积效应下，未来两个季度经济企稳回升可期。

相关背景

--中国中共中央政治局会议提出，要高度重视应对经济下行压力，加大定向调控力度，发挥投资的关键作用，并强调积极的财政政策要增加公共支出，注意疏通货币政策向实体经济的传导渠道。

--中国国家统计局表示，初步数据表明，4月国民经济运行仍处于合理区间，将更加重视预调微调，加大定向调控力度，确保经济运行。

--中国国务院总理李克强日前在福建省考察时表示，中国经济虽面临较大下行压力，但总体稳定在合理区间；要持续推进简政放权，进一步扩大开放，促进经济保持中高速增长、迈向中高端水平。

--中国央行自5月11日起下调金融机构存贷款基准利率，其中一年期贷款基准利率下调0.25个百分点至5.1%;一年期存款基准利率下调0.25个百分点至2.25%。同时将金融机构存款利率浮动区间上限由存款基准利率的1.3倍调整为1.5倍。 （完）